안녕하세요. 이번 포스팅에서는 골프존 기업 분석을 진행해보겠습니다.
긴 글 읽기 어려운 분들을 위해 내재가치 및 Exit Plan 먼저 공개하고 근거 및 투자 아이디어를 정리해보도록 하겠습니다.
| 주식 : | 골프존 |
| 내재가치 : | 261720원 |
| 투자 아이디어 : |
1. 20대부터 노년층까지 골프 레저 문화에 대한 관심 상승 + 스크린 골프장의 증가로 인한 대중화 (최초 투자 아이디어, 2021.03월)
2. 코로나 19로 인한 해외 퍼블릭 코스 방문 어려움, 이로 인한 골프존 인기 상승 요인 (일시적 / 2021년 5월 아이디어였으나, 현재는 재검토 필요)
3. 신규 신도시 증가에 따른 가맹정 늘어날 가능성 있음 (21년 5월 아이디어)
4. 국내 뿐만 아니라 중국 등 해외로 성장 가능성 있음. (22년 5월 아이디어)
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| Exit Plan : | 1) 투자 아이디어 훼손 시 2) 내재가치 달성 시 |
1. 골프존 증권 정보
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종목(종목코드명)
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골프존
(215000)
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작성일 (연/월/일)
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22/05/15
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골프존의 현재 발행 유통 주식 수는 6275415주이며, 2022년 10월 10일 기준 가격이 111,700원으로 시총 7010억 원에 해당하는 기업입니다. 자산은 약 4836억 부채는 약 1917억 자본은 약 2919악이며 PER은 14.37배 EPS는 약 12,161원 정도의 벨류에이션을 갖고 있습니다.
2. 골프존 지배 구조
골프존은 (구) 골프존이 지주회사체제로 전환되면서 , 골프존뉴딜홀딩스를 지주회사를 필두로 스크린골프사업부문만을 이관 받아 신규 설립된 상장회사입니다.
김영찬은 초대 골프존 회장이며, 김원일이 현재 지주회사를 제외하면 가장 많은 주식을 보유하고 있습니다. 김원일은 김영찬의 아들입니다.
3. 산업분석
1) 골프 산업
2021년 최초로 골프존을 매수한 이후, 골프존 그리고 골프에 대한 끊임없는 레저 스포츠로의 입지를 추적해왔습니다. 과거 포스팅한 리포트를 살펴보았을 때, 실제적으로 골프존이 어떻게 고객들을 늘려갈지에 대한 끊임없는 고민이 있었고 이는 골프 용품 수입, 가맹점 수 증가, 검색 수 등으로 추적할 수 있을 것이라 판단했습니다. 이에 따라 타보고서에 있는 자료를 가져와 확인할 수 있었습니다.
골프존을 최초로 투자하기 시작한 이유는 골프 퍼블릭 코스가 아닌 스크린 골프장의 확산 및 개발에 있었습니다. 이는 헬스장/필라테스장 처럼 도심 속에서 골프를 즐기는 것에 가장 큰 의의가 있습니다.
이러한 상승 여력에 대해서는 추후 기업 분석에서 다뤄보도록 하겠습니다.
2) 경쟁 업체
2021년 골프존을 처음 분석할 당시, 모임에서 제기된 이슈는 카카오 VX의 성장 및 경쟁업체입니다. 오늘은 이에 대해서 한번 논거해보려 합니다.
최근 스크린골프 시장의 급격한 상승으로 여러 시장 참여자가 등장했습니다.
골프존이 타업체 대비하여 우수한 사항은 하기와 같습니다.
A. 동사에 높은 경험과 기술력
동사는 서술한 것처럼 높은 R&D 비용을 갖고 있으며, GS 시뮬레이터에 대한 많은 특허를 보유하고 있습니다 (약 150건이상)
B. 산업 점유자로 인한 독보적 우위
동사는 시장 점유율 60% 이상을 차지하고 있으며, 다른 경쟁사를 모두 합한 것보다 많은 점유율을 보유하고 있습니다. (GS 기준)
즉, 독보적 S/W, H/W를 기반으로 기술적 해자를 갖고 있으며, 20년간 축적된 BM으로 견고한 시장 리더를 유지하고 있으며 앞으로도 유지할 것이라는 평가입니다
4. 골프존 BM 분석
골프존 매출은 스크린 골프 / 유지 보수로 구분됩니다. 매출 비중은 스크린 골프 매출이 95% 이상을 차지하고 있습니다.
이전에도 설명한 것처럼 2015년 이후 당사의 가장 큰 매출 포인트는 GS의 설치이며, 매장 수 확대가 가장 중요합니다. (접근성의 향상)
스크린골프 사업부
1) 필드 골프의 대체제, 스크린 골프
필드 골프의 대체제로 골프존이 중요한 위치를 차지한 가장 큰 이유는 정확도 그리고 현실성입니다. 기본적으로 R&D에 높은 투자를 하고 있는 골프존은 세대교체를 진행하며 골퍼들이 스크린 골프장을 찾을 수 있게 유지 및 강화하고 있습니다.
이와 더불어 스크린 골프 사업부는 가맹과 비가맹으로 나뉘게 되어 있으며 각각 다른 BM을 가지고 있습니다.
2) 가맹 그리고 비가맹의 차이점 분석
기본적으로 시스템 판매와 라운드 수수료가 기본적인 매출입니다. 차이점은 가맹점에는 가장 최신 세대의 GS가 설치된 다는 점입니다. (6세대) 이와 다르게 비가맹점은 4~5세대의 GS가 설치되게 되며, 가맹점에 더 높은 수수료가 취득되게 됩니다.
즉, GS를 더 많이 설치할수록 그리고 더 높은 수수료를 취득할수록 골프존은 더 높은 매출과 이익을 얻게 되는 단순한 BM을 갖고 있습니다. 그렇기에 더 많은 가맹점과 유저를 보유할수록 동사는 성장할 수밖에 없는 것입니다.
3) 신규로 생긴 Golfzon Driving range 사업부 : (직영 사업으로 이해하면 됨)
2021년 분석 당시 (Dart)에서는 보이지 않았던 사업부이나, 최근 GDR 업점이 많이 생기며 매출이 조금씩 증가되고 있는 추세입니다. GDR은 무엇인가 직영점을 운영하는 매출 그리고 시스템 판매 매출로 나뉩니다. 직영점 운영은 회원권 판매와 레슨비로 이루어져 있습니다. GDR은 직영점으로서의 역할을 충실히 해내고 있으며, 최고의 시설과 레슨으로 스크린골프장의 수요를 많이 충족시키고 있는 것으로 보입니다. (감성적 접근, 최근 회사 근처에 많은 GDR 시설이 충원됨)
5. 기업분석
1) 스크린 골프의 성장성 (내수 / 해외, 그 다음 성장 동력은 무엇일까?)
골프존은 최근 7년 사이 폭발적인 성장을 이뤄왔습니다. 하지만, 국내 매장의 침투 여력이 감소함에 따라서 앞으로의 성장세가 꺾이는 것은 아닌지, 투자자들의 질문을 받고 있는 상황입니다.
꽤 오랫동안 당사를 관찰한 그리고 투자를 7년간 수행한 나에게 이러한 성장 여력의 Key는 두 가지입니다. 첫 번째, 새로운 매출 수단이 있는지 두 번째, 기존의 BM이 여전히 성장할 수 있는지입니다.
결론적으로 이러한 두 가지 관점 모두 골프존이 가지고 있기에, 당사의 투자에 대해 긍정적으로 생각하고 있습니다.
A. 기존 BM의 성장 여력이 있는지,
a. 단기간의 성장 동력 :
위에서도 기술하였으나, 신규 매장 출점은 골프존의 매출 성장에 가장 중요한 핵심입니다. (2015년 GS 신규 설치로 인한 매출 증가 공시를 확인해보자.)
놀랍게도 지난 3년간 가파른 매출 증가의 가장 큰 원인은 신규 스크린 골프 사업장의 매출 성장에 기인합니다. 누적 가맹점 수의 증가는 18년~21년까지 약 평균 31% 매년 상승하였고, 같은 기간 골프존의 매출은 41% 매년 성장했습니다. 2020년 12월 말 가맹점수는 1,423 Site였으나, 현재는 약 1900여 개로 조사되고 있습니다. 즉, 매년 250여 개의 신규 가맹점이 오픈되고 있다는 소리입니다.
골프존에서 제공한 IR북을 기초로 한 리포트를 참고하면 이와 같은 근거를 찾을 수 있습니다.
즉 지난 한 해 증가한 신규 가맹점 수는 역사적인 345개의 수치를 기록하였으며, 22년 1분기 역시 136개의 가맹점 수 증가라는 기록을 달성하며 성장성이 둔화되기보다는 높은 수준으로 지속될 것이라는 사실입니다.
과거의 Data는 여태까지 그리고 짧은 미래에는 성장 여력이 유효할 것이라는 생각을 갖고 있습니다. 그렇다면 먼 미래에는? 과연 3년 이후에도 이러한 성장세를 유지할 수 있을 것인가? 이러한 생각은 밑에 후술 하도록 하겠습니다.
b. 장기간의 성장 여력
이러한 골프존 성장을 예상하기 위해서는 골프의 수요 그리고 Business target을 명확화 할 필요가 있습니다. 21년 5월 기업분석 자료에도 말했지만, 남녀노소 모두가 골프를 즐기는 문화가 정립되는 것이 가장 큰 투자 매력도 중 하나라고 이전에 기술한 바 있습니다.
또한 골프는 꽤 높은 수준의 소득 수준을 갖고 있는 유저들이 많습니다. 이유는 장비의 가격이 비싸며, 스크린/퍼블릭 필드 등 골프를 치기 위해서는 많은 수수료와 라운딩비를 지불해야 하기 때문입니다.
또한 대부분의 필드 골프와 다르게 스크린 골프는 유동인구가 많은 곳에 밀집되어 있습니다. 이유는 스크린 골프는 헬스/필라테스와 마찬 가지로 활동반경 주변에서 소모되기 때문입니다. 즉 정리하면, 인구가 많을수록/ 인구의 유동이 많을 수록/ 지역 면적이 적절히 클수록 스크린 골프의 면적당 매장 개수는 늘어난 다는 것을 유추할 수 있습니다.
위와 같은 나의 생각을 뒷받침할 수 있는 재미있는 자료를 찾아내었습니다. 도시 면적 그리고 소득/ 생산 가능 인구를 이용하여 도시 구매력을 산출하고 이를 통해 가맹점 수 지표를 만든 것입니다. 즉 정리하면, 전국의 도시 구매력, 도시 면적 대비 가맹점 수의 값보다 낮은 지역의 경우, 아직까지 스크린 골프장의 침투 여력이 있는 것으로 보는 자료입니다.
추가적으로 골프존 가맹점의 폐업률은 0.9% 미만으로 알고 있으니, 스크린 골프장의 수요는 부족하다는 큰 뒷받침이 되는 근거라고 볼 수 있습니다. 즉 각각의 지역 별 추가 매점 입점 가능성은 높은 상황으로 봐도 무방합니다.
또한, GS 부품업체에 대한 재고자산 역시 충분한 것으로 보아 골프존에서 꽤 많은 발주를 낸 것으로 보입니다.
c. 라운딩 수수료의 증가 여력은 있는가?
이전에도 설명한 것처럼 6세대 GS를 사용하는 투비전플러스가 적용되는 가맹점은 수수료가 다른 가맹점에 비해 비싼 것을 알 수 있습니다. 시스템 판매 단가는 가맹점 6천만 원/ 비가맹점 5천만 원이며, 소비자가 투비전플러스를 이용할 경우, 수수료의 2천 원을 지불합니다. (비강맹점의 경우 평균 1700원) 즉 가맹점/직영점의 증가는 더 높은 수수료를 발생하게 됩니다.
즉, 가맹점의 수의 증가를 유심히 관찰할 경우, 골프존의 매출 건전성이 좋아지게 되는 것입니다.
비록 가맹점의 창업 비용과 이용료가 더 비싸지만, 이용자가 최신 GS와 더 나은 서비스를 원하기에 가맹점으로 창업 및 이용이 이용자와 창업자에게 더 유리하다는 평가입니다.
2) 새로운 매출 수단이 있는가!?
a. GDR :
GDR은 골프 연습에 특화된 시뮬레이터입니다. 즉 기존 스크린 골프와는 구조적으로 다르며, 연습을 위해 최적화된 조건을 갖고 있는 시뮬레이터입니다. 투비전플러스의 경우는 센서가 천장에 설치되어 있어, 게임을 즐기는 용도로 사용한 방면, GDR은 센서를 타석 바닥에 설치하여 실제 구질을 최대한 정밀하게 조사하고 측정합니다. 이러한 GDR 아카데미를 운영함으로써 새로운 매출을 성장시키고 있는 상황입니다.
골프 필드에 나가기 전 프로들과의 레슨을 체계적이며 효율적으로 할 수 있다는 점, 골프 신규 유입자들의 니즈를 정확히 충족해주는 것이 GDR입니다. 이러한 성장에 뒷받침하며 2021년 신규 회원 및 매출이 급증하는 것을 볼 수 있을 것입니다.
인도어 레슨장과 다르게 GDR은 굉장히 과학적인 분석 서비스를 제공하는 점도 젊은 골프 유저들에게 각광받는 이유입니다. 마치 인바디를 측정하고 나의 몸의 문제점과 교정점을 정확히 짚어낼 수 있듯이, GDR 분석 보고서를 통한 과학적인 프로들의 레슨이 신뢰감을 향상하는 중요한 포인트입니다.
b. 해외로의 진출 (드디어 내가 기대하고 원하던 가장 큰 성장 동력의 시작)
2021년 추후 골프존의 성장동력은 무엇인가에 대한 많은 의문을 동사는 해결해 주었습니다. 내수 시장에서의 성장 여력이 남아 있다는 점, GDR의 사업 확장성 그리고 대망의 해외로의 발돋움입니다.
글로벌 스크린골프 시장의 key player로서, 21년 해외 매출액은 17년도에 비해서 약 4배 증가하며 총매출의 15%를 차지하게 되었다. 이것이 시사하는 바는 매우 큽니다.
별도로 중국/일본/미국/베트남 등 4개 해외 법인은 설립하여 국가별 최적화된 GS 시스템을 보급 및 로컬 부품 업체를 선정하여 단가를 낮추는 등 많은 활동을 할 것이 기대됩니다.
이 중 나의 이목을 가장 끈 뉴스는 이것입니다.
21년 예상한 것과 마찬가지로 중국의 매출이 가장 큰 상승을 보이고 있습니다. 내수에서의 침투 여력을 점검한 것처럼 중국은 인구/면적/소득이 월등히 개선되고 있는 그리고 많은 곳으로 골프존 침투 여력이 가장 높은 곳이기도 합니다.
2022년 5월 현재 기준으로 중국에는 약 160 여 곳의 골프존 매장이 있는 것으로 집계됩니다. (21년 베이징 골프존 플래그십 매장 직영 운영을 시작으로, 현재 약 79개의 GS를 추가 설치함) 추가적으로 22년도에는 상하이에도 플래그십 직영 매장을 설립 예정입니다.
그 외 미국의 경우 필드 골프가 넓은 땅으로 인해 압도적이지만, 미국 골퍼들 120만 명 중 90% 이상이 필드와 스크린을 모두 이용하는 바, 앞으로의 골프존의 성장세가 기대되는 상황입니다.
일본과 베트남의 경우는 다음과 같습니다.
일본에는 가장 많은 수의 매장이 분포하고 있습니다. (일본 약 300여 개)
일본은 타 국가 대비 업사이드는 없으나, 지리적인 가까움으로 인해 한국 유학/이민/여행/출장자들이 사용할 수 있는 친근한 site로 고객 유치 중에 있습니다.
베트남의 경우는 글로벌 직영점이 가장 많이 있습니다. (약 12개)
베트남은 골프존에서 가장 눈여겨보고 있는 국가 중 하나로, 18년도 최초 베트남법인 출시 당시, 5년 내 90개 이상의 직영점 설립을 목표로 하였으나 코로나로 인해 무산되었습니다. 이후 행보에 대해서 모니터링할 필요가 있습니다.
6. 내재가치, 목표 주가 및 안전 마진
골프존의 내재가치는 성장주 투자로 앞으로의 매출 성장을 기반하여 내재가치를 산정하겠습니다. 이에 따라 다음과 같이 Multiple을 이용하여 내재가치를 산정해보겠습니다.
2024년 매출 목표는 7000억입니다. 매출 추정은 평균 시스템 설치 비용인 6000만 원에 가맹점 출점 수 역산 그리고 라운딩 수 증가에 따른 수수료 증가로 산정하였습니다. 이에 따라 가맹, 비가맹점 시스템 판매 포함으로 약 3천억으로 추산할 수 있었습니다. (라운드 매출 : 2000억, GDR매출 : 1700억, 기타 매출 : 300억)
평균 영업이익률은 30%이기 때문에 영업이익은 2천억 수준으로 예측할 수 있습니다.
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매출 목표 : 7000억 (2024년)
영업이익 : 2000억
Target EPS는 21810 원입니다.
Target PER 은 12입니다.
이로 인한 목표 주가는 약 261,720원입니다.
현재 가격과 내재가치의 괴리율은 약 50% 수준입니다. 이에 따라 Exit Plan은 투자 기간 약 2년, 목표 주가 달성 시 신규 검토 혹은 매도할 예정이며, 투자 아이디어 훼손될 경우 매도할 예정입니다.
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